Russia, Forti vendite dopo le ultime sanzioni. E ora si naviga a vista
23 Aprile 2018 11:56
Il nuovo giro di sanzioni alla Russia (diversamente dalle precedenti) tentano di penalizzare non solo le aziende, ma anche le persone che le possiedono e gli ufficiali governativi. Il risultato è un deciso declino dei prezzi degli asset russi: il mercato azionario è sceso dell’8%, i rendimenti dei bond governativi hanno raggiunto i 50 bp (basis point) e il rublo è sceso del 10 per cento.
“Queste sanzioni – conferma Paul McNamara, direttore degli investimenti per le strategie Emerging Markets di GAM Investments – sono diverse da quelle imposte nel 2014, quando la Russia invase la Crimea: allora agli investitori statunitensi fu proibito di acquistare nuovi titoli, mentre ora non possono detenere nessuna forma di debito o azione nelle entità sanzionate, tra le quali si annovera una delle più grandi aziende al mondo di alluminio”. In altre parole, gli investitori sono stati costretti a vendere le loro posizioni esistenti.
“Queste sanzioni – conferma Paul McNamara, direttore degli investimenti per le strategie Emerging Markets di GAM Investments – sono diverse da quelle imposte nel 2014, quando la Russia invase la Crimea: allora agli investitori statunitensi fu proibito di acquistare nuovi titoli, mentre ora non possono detenere nessuna forma di debito o azione nelle entità sanzionate, tra le quali si annovera una delle più grandi aziende al mondo di alluminio”. In altre parole, gli investitori sono stati costretti a vendere le loro posizioni esistenti.
Forti vendite
Le dimensioni delle vendite riflettono l’incertezza degli investitori, che temono che le sanzioni possano ulteriormente inasprirsi, spingendoli a ulteriori vendite forzate. Come spiega McNamara, riflettono inoltre posizioni pesanti negli asset locali: la Russia ha rappresentato infatti una sovraponderazione diffusa nei portafogli obbligazionari e azionari dei Mercati Emergenti, con la conseguente attrazione di afflussi significativi in seguito al miglioramento dei fondamentali economici del Paese.
“Si è avuto così un recupero della crescita (sebbene inferiore alle attese in considerazione delle metriche di credito), mentre le quotazioni più alte del petrolio hanno promosso gli scambi e i bilanci fiscali”, spiega lo strategist. Che aggiunge: “Le riserve di valuta estera sono cresciute costantemente fino a toccare 458 miliardi di dollari rispetto ai 350 miliardi degli inizi 2015”. Al contrario della Turchia, per esempio, il bilancio pubblico e la bilancia dei pagamenti russi sono quindi molto solidi.
“Si è avuto così un recupero della crescita (sebbene inferiore alle attese in considerazione delle metriche di credito), mentre le quotazioni più alte del petrolio hanno promosso gli scambi e i bilanci fiscali”, spiega lo strategist. Che aggiunge: “Le riserve di valuta estera sono cresciute costantemente fino a toccare 458 miliardi di dollari rispetto ai 350 miliardi degli inizi 2015”. Al contrario della Turchia, per esempio, il bilancio pubblico e la bilancia dei pagamenti russi sono quindi molto solidi.
L’enigma russo
Gli investitori si trovano oggi davanti a un vero enigma: un inasprimento delle sanzioni avrebbe sicuramente un ulteriore impatto negativo sui prezzi degli asset russi. Ma senza di esso, l’impatto macroeconomico sarebbe minimo, rendendo le valutazioni estremamente convenienti. L’imprevedibilità delle mosse americane rende ancora più difficile per gli investitori valutare la situazione e le loro posizioni.
Come spiega McNamara, è importante però chiarire che il debito sovrano non è direttamente interessato dalle sanzioni. Le stime suggeriscono che gli investitori stranieri posseggono 1/3 del mercato obbligazionario locale, equivalente a 40 miliardi di dollari, mentre hanno acquistato dollari statunitensi al posto dei rubli per neutralizzare l’esposizione ai cambi dalle loro posizioni obbligazionarie, piuttosto che tentare di vendere le obbligazioni in condizioni di mercato difficili. “Ciò aiuta a spiegare perché il rublo abbia sofferto più delle obbligazioni locali”, commenta McNamara.
Le scelte di Gam
Gli investitori si trovano oggi davanti a un vero enigma: un inasprimento delle sanzioni avrebbe sicuramente un ulteriore impatto negativo sui prezzi degli asset russi. Ma senza di esso, l’impatto macroeconomico sarebbe minimo, rendendo le valutazioni estremamente convenienti. L’imprevedibilità delle mosse americane rende ancora più difficile per gli investitori valutare la situazione e le loro posizioni.
Come spiega McNamara, è importante però chiarire che il debito sovrano non è direttamente interessato dalle sanzioni. Le stime suggeriscono che gli investitori stranieri posseggono 1/3 del mercato obbligazionario locale, equivalente a 40 miliardi di dollari, mentre hanno acquistato dollari statunitensi al posto dei rubli per neutralizzare l’esposizione ai cambi dalle loro posizioni obbligazionarie, piuttosto che tentare di vendere le obbligazioni in condizioni di mercato difficili. “Ciò aiuta a spiegare perché il rublo abbia sofferto più delle obbligazioni locali”, commenta McNamara.
Le scelte di Gam
Quanto a Gam, a febbraio ha ridotto l’esposizione alla Russia, considerando che gli asset locali avevano già avuto una performance forte e che quindi sarebbero state necessarie quotazioni del petrolio nettamente più alte per ottenere guadagni maggiori.
“Restiamo quindi con una posizione neutrale sulle obbligazioni locali, quantunque con una duration leggermente long, perché ci attendiamo un ulteriore taglio dei tassi da parte della Banca centrale, a causa dei bassi livelli d’inflazione – spiega McNamara – In ogni caso non siamo esposti al debito societario russo. Abbiamo mantenuto una lieve sovraponderazione nel rublo: questo riflette la nostra valutazione positiva dei mercati emergenti in generale e ci ha aiutato a controbilanciare la nostra significativa sottoponderazione in Turchia, scesa al 5,5% in questo mese, il secondo risultato peggiore finora”.
Che fare?
“Restiamo quindi con una posizione neutrale sulle obbligazioni locali, quantunque con una duration leggermente long, perché ci attendiamo un ulteriore taglio dei tassi da parte della Banca centrale, a causa dei bassi livelli d’inflazione – spiega McNamara – In ogni caso non siamo esposti al debito societario russo. Abbiamo mantenuto una lieve sovraponderazione nel rublo: questo riflette la nostra valutazione positiva dei mercati emergenti in generale e ci ha aiutato a controbilanciare la nostra significativa sottoponderazione in Turchia, scesa al 5,5% in questo mese, il secondo risultato peggiore finora”.
Che fare?
E per il futuro? Come spiega lo strategist, non si può fare altro che stare alla finestra: le autorità russe hanno risposto alle nuove sanzioni sospendendo i normali acquisti di dollari statunitensi e fornendo liquidità agli attori locali. Anche la Banca centrale potrebbe ridurre il proprio ciclo di taglio dei tassi.
“In ogni caso, non ci attendiamo un intervento nel mercato dei cambi, a meno che il rublo non si indebolisca in maniera significativa rispetto ai livelli attuali”, dice McNamara. Che conclude: “In considerazione della natura politica della crisi, è difficile dire se acquisteremo o venderemo gli asset russi da qui in avanti, con i rischi tecnici che possono controbilanciare un potenziale gap delle valutazioni. La nostra posizione vicina al benchmark sembra un riparo ragionevole fino a quando la situazione non si chiarirà”.
“In ogni caso, non ci attendiamo un intervento nel mercato dei cambi, a meno che il rublo non si indebolisca in maniera significativa rispetto ai livelli attuali”, dice McNamara. Che conclude: “In considerazione della natura politica della crisi, è difficile dire se acquisteremo o venderemo gli asset russi da qui in avanti, con i rischi tecnici che possono controbilanciare un potenziale gap delle valutazioni. La nostra posizione vicina al benchmark sembra un riparo ragionevole fino a quando la situazione non si chiarirà”.
